100*10銅排廠家銅出口暫時化解了國內(nèi)銅累庫壓力

1. 為何國內(nèi)銅消費疲軟，但銅現(xiàn)貨表現(xiàn)出供應(yīng)偏緊的特征呢？例如4月銅現(xiàn)貨依舊升水、社會庫存處于低位，保稅區(qū)銅庫存一度明顯下降。我們認為主要是海外銅供應(yīng)偏緊導(dǎo)滬倫比價偏低，進口大幅虧損，甚至在人民幣階段性貶值的情況下出口有利可圖。盡管國內(nèi)銅消費不佳，但是國內(nèi)冶煉廠通過出口來進行內(nèi)外市場再平衡，并且修復(fù)了內(nèi)外比價，截止4月6日，滬倫比值已經(jīng)基本平衡，進口基本上不再虧損。

2. 100*10銅排廠家美債收益率曲線顯示美國滯漲風(fēng)險較大。在美國滯漲期，由于高通脹居高不下，在美聯(lián)儲加息時間早期和中期可能對銅價利空影響有限，因通脹跑贏利率上升勢頭，銅的對沖通脹的投資需求會扶持銅價。然而，從3月美聯(lián)儲會議紀要來看，未來美聯(lián)儲緊縮加碼可能性較大，警惕5月份縮表給銅價帶來的沖擊。

3. 從國內(nèi)穩(wěn)增長兩條主線來看：一是房地產(chǎn)修復(fù)。目前房地產(chǎn)較前兩個月或去年年底出現(xiàn)環(huán)比明顯改善，但是同比依舊偏弱；二是基建投資發(fā)力情況。然而，如果地產(chǎn)起不來，基建投資對銅或其他大宗商品消費的拉動作用很小。

4100*10銅排廠家.市場對央行降息降準的預(yù)期有所升溫，然而，回顧2018年，我們發(fā)現(xiàn)當前的宏觀環(huán)境與2018年類似，由于中美貨幣政策背離（中國寬松而美國收緊）導(dǎo)致中美利差大幅收斂，并限制了國內(nèi)貨幣政策寬松的空間。

5. 宏觀層面利多尚未消退，微觀結(jié)構(gòu)出現(xiàn)國內(nèi)外銅市場供需再平衡，精銅出口暫時化解了國內(nèi)消費偏弱帶來的累庫壓力，微觀關(guān)注銅礦供應(yīng)寬松向精銅供應(yīng)傳導(dǎo)效果，短期銅價震蕩格局未變。

進入4月份，我們依舊沒有看到期待的消費旺季，高銅價對消費的抑制，國內(nèi)疫情再次蔓延都使得銅消費成色不足。一旦進入5月份，國內(nèi)銅消費將進入季節(jié)性淡季，這使得市場炒作銅消費旺季驅(qū)動銅價上漲的邏輯時間窗口已經(jīng)不多了。

100*10銅排廠家那么為何國內(nèi)銅消費疲軟，但銅現(xiàn)貨表現(xiàn)出供應(yīng)偏緊的特征呢？例如4月銅現(xiàn)貨依舊升水、社會庫存處于低位，保稅區(qū)銅庫存一度明顯下降。我們認為主要是海外銅供應(yīng)偏緊導(dǎo)滬倫比價偏低，進口大幅虧損，甚至在人民幣階段性貶值的情況下出口有利可圖。從3月下旬至4月上旬，社庫和保稅區(qū)銅庫存下降的數(shù)量和LME銅庫存上升的數(shù)量可以看出二者是相吻合的。因此，盡管國內(nèi)銅消費不佳，但是國內(nèi)冶煉廠通過出口來進行內(nèi)外市場再平衡，并且修復(fù)了內(nèi)外比價，截止4月6日，滬倫比值已經(jīng)基本平衡，進口基本上不再虧損。

100*10銅排廠家我們認為進口銅精礦加工費持續(xù)回升暗示海外銅精礦供應(yīng)增長的勢頭尚未中斷，再加上硫酸和黃金的銅冶煉的副產(chǎn)品價格高企，國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量還是會保持穩(wěn)健的增長。而消費很難有超預(yù)期表現(xiàn)，盡管房地產(chǎn)在政策松綁下環(huán)比明顯改善，但同比依舊偏弱，市場期待的基建投資對銅消費拉動不及地產(chǎn)，而新能源汽車提價后產(chǎn)銷盡管同比繼續(xù)大幅增長，但是環(huán)比出現(xiàn)大幅下降。只有政府主導(dǎo)的風(fēng)電和光伏發(fā)電裝機容量的提升對銅消費拉動存在較大的確定性，但不足以逆轉(zhuǎn)傳統(tǒng)領(lǐng)域銅消費疲軟的格局。

從宏觀環(huán)境來看，海外滯漲的風(fēng)險越來越大，而國內(nèi)穩(wěn)增長的基調(diào)沒有改變，市場甚至對降息降準的預(yù)期繼續(xù)發(fā)酵，這使得銅的投資需求保持旺盛的勢頭（對沖通脹），銅價短期還將處于高位。值得注意的是中美利差縮窄會制約國內(nèi)貨幣政策放松的空間，一旦降息降準預(yù)期落空，這使得銅的宏觀支撐會弱化。

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精銅出口引導(dǎo)銅市場內(nèi)外再平衡

1.1 國內(nèi)銅庫存下降，海外銅庫存回升

從銅庫存來看，自3月下旬至今，國內(nèi)銅庫存都出現(xiàn)持續(xù)下降的勢頭。然而，我們并沒有看到下游強勁的采購活動，這意味著這部分銅可能流向其他地方。截止4月1日，上期所銅庫存下降至9.3萬噸，較3月上旬下降了7萬噸左右。盡管4月8日回升至96581噸，但遠低于去年同期的19.4萬噸。